EU:n seuraava suuri taistelu käydään keskuspankin roolista.  Ranskalaiset vaativat käyttöön kaikkia keinoja euron pelastamiseksi – mukaan lukien EKP. Ranskan valtiovarainministerin Francois Baroinin mukaan EKP:n pitäisi toimia kuten muidenkin keskuspankkien, eli taata jäsenmaiden maksukyky ostamalla valtionvelkaa. Presidentti Sarkozy on ollut samoilla linjoilla, joskin hän on pehmentänyt näkemyksiään viime päivinä keskusteltuaan Angela Merkelin kanssa.

Mutta muuallakin euroalueella esiintyy samoja vaatimuksia. Espanjan pääministerin Jose Luis Zapateron mukaan jäsenmaat ovat luovuttaneet itsenäisyyttään EU:lle luottaen siihen, että unioni tukee niitä tarpeen tullen. Zapatero väistyy vallasta, mutta hän ei varmasti ole ajatuksineen yksin.

Maksukyvyttömäksi ajautunut euromaa on käytännössä kahden oljenkorren varassa: sen on saatava lainaa toisilta euromailta tai EKP:lta. ERVV:n pääomat eivät riitä Italian tai Espanjan saati Ranskan pelastamiseen, jos ne joutuvat kassakriisiin, etenkin kun Ranskan pitäisi olla yksi ERVV:n keskeisiä rahoittajia Saksan ohella. Suuria maita on käytännössä mahdoton pelastaa muun kuin EKP:n voimin.

Itsenäisen valuutan varassa oleva maa ei käytännössä voi ajautua maksukyvyttömäksi, koska sillä on oma keskuspankki. Se turvaa valtion kassan missä tahansa tilanteessa pumppaamalla setelikoneesta rahaa valtion kassaan. Se ei ole keskuspankkien mieleen, koska valtion setelirahoitus kiihdyttää inflaatiota. Usein se on vastoin niiden sääntöjäkin. Mutta keskuspankit eivät päästä valtiota nurin, vaan toimivat sen viimekätisenä luotottajana.

Saksa korostaa, että valtioiden rahoitus ei ole EKP:n tehtävä. Saksalaisilla on valtion setelirahoituksesta katkerat muistot 1920-luvulta, sen tuottamasta hyperinflaatiosta. Saksa on vastustanut EKP:n sisällä ankarasti valtionvelkojen ostoja. Myös EKP:n tuoreen pääjohtajan Mario Draghin mukaan valtionvelkojen ostoa tullaan rajoittamaan, vaikka sitä on tehty kriisimaiden auttamiseksi.

Jäsenmaiden rahoitus EKP:n varoilla merkitsisi euromaiden velkojen kollektivisointia ja euron heikentämistä. Vakavaraisissa euromaissa sitä vastustetaankin. Mutta mitä tekevät kassakriisiin ajautuneet maat, jos ne eivät saa rahaa markkinoilta kuin murhakorolla, eivätkä ERVV:n varat riitä niiden tukemiseen – eikä tukea tule EKP:ltakaan? Siinä on euroalueen dynamiittisen eksistentiaalinen ongelma.

Saksan vastaus on ollut, että kriisimaat palauttavat markkinoiden luottamuksen itseensä iskemällä ankarasti budjettivajeisiinsa, ja saavat sitä kautta luottoa siedettävään hintaan.  Mutta onko yhtälö näin yksinkertainen? Valtion rajut säästökuurit pahentavat ainakin joksikin aikaa taantumaa, mikä heikentää valtion maksukykyä. Synkät kasvunäkymät eivät rauhoita markkinoita, päinvastoin.

Kriisimaiden korot eivät olekaan laskeneet, vaikka säästölupauksilla varustetut uudet hallitukset astuivat niissä valtaan. Nyt jopa Saksalla oli vaikeuksia myydä pitkiä lainojaan. Kyse voi olla jossain määrin sattumasta, kuten huonosta myyntiajankohdasta, mutta Saksan valtionvelka on ollut vuosikaudet turvallisimpana pidettyjä sijoituksia. Nyt Saksa joutui maksamaan velastaan kovempaa korkoa kuin Iso-Britannia, vaikka brittien velka-aste ja kasvunäkymät ovat karmeat Saksaan verrattuna.

Rahamarkkinoissa EU:n tapa hoitaa velkakriisiä ei herätä luottamusta. Se oireilee jo Saksaa kohtaan koettuun luottamukseen. Joko markkinat odottavat Saksan joutuvan euromaiden velkojen maksajaksi, tai ajautuvan vaikeuksiin euron hajoamisen vuoksi.

Entä miksi Iso-Britannia saa rahaa rajusti halvemmalla kuin Espanja tai Italia, vaikka sen taloudellinen asema ei ole yhtään ruusuisempi? Syy voi olla se, että briteillä on oma keskuspankki, joka toimii valtion maksukyvyn perälautana. Sijoittajat tietävät saavansa rahansa takaisin, vaikka sitten heikentyneinä puntina, mutta kuitenkin. Samaa pätee Yhdysvaltoihin. Sillä on tolkuttomat määrät velkaa, mutta keskuspankki Fed on toiminut maksukyvyn takaajana ostamalla liittovaltion velkaa 2000 miljardilla. Korot ovat pysyneet alhaalla, eikä dollarikaan ole romahtanut.

Listaan  voi lisätä Japanin jeninkin. Japanin keskuspankki on tukenut valtiota velkaostoilla niin paljon, että Japani on teollisuusmaista ylivoimaisesti velkaisin, ja velka-aste on hurja historiallisessakin mitassa mihin tahansa maahan verrattuna. Keskuspankin tavoitteena on ollut myös pitää jenin kurssi matalana kilpailukyvyn säilyttämiseksi. Valuutan arvoa rapauttavista toimista huolimatta Japanin ongelma on ollut deflaatio, ei inflaatio. Jenin kurssi ei ole romahtanut suhteessa mihinkään keskeiseen valuuttaan. Suhteessa euroon jenin kurssi on pysynyt samalla tasolla 15 vuotta – ja 2007 lähtien se on vain vahvistunut. Japanin korkotasokin on ollut vuosikaudet nollaluokkkaa, toisin kuin inflatorisessa ympäristössä.

Saksan pelot setelirahoituksen turmiollisuudesta eivät siis vaikuta erityisen vahvoilta, ainakin kun vertaa sitä siihen, että monet euromaat joutuvat maksamaan hurjaa korkoa velastaan, Suomikin jo korkeampaa AAA-luokituksestaan huolimatta. Yksi selitys siihen on, että rahamarkkinat eivät luota valtioon, jolta puuttuu keskuspankin tuki viimekätisenä luotottajana. Tilanne on ajamassa monen euromaan ylipääsemättömiin vaikeuksiin. Ennustan, että EKP:n asemasta taistellaan vielä hartiavoimin.