Yksi sijoittamisen filosofian ja strategian ydinkysymyksiä on, kuinka tehokkaasti osakemarkkinat toimivat. Klassisen markkinoiden tehokkuusteorian mukaan markkinat ovat todella tehokkaat, eli ne diskonttaavat osakekursseihin kaiken mahdollisen tiedon. Jos näin on, osakkeiden pitäisi olla aina oikein hinnoiteltuja. Se tarkoittaisi, että osakekurssiin on hinnoiteltu yhtiön tulevat kassavirrat, ja hinnoittelussa on huomioitu vaihtoehtoisten sijoituskohteiden tuotto. Jos markkinat olisivat sataprosenttisen tehokkaat, osakkeet olisivat aina oikein hinnoiteltuja. Osakkeiden hintojen muutokset nojaisivat vain yrityksissä ja talousympäristössä tapahtuviin muutoksiin. Varsinaista virhehinnoittelua ei tehokkailla markkinoilla esiintyisi.

 Omat kokemukseni markkinoiden tehokkuudesta ovat kahtalaiset. Sen suhteen ne ovat selvästi varsin tehokkaat, että yritysten tuloskehitys on markkinoiden tiedossa käytännössä aina ennen kuin siitä tulee julkista tietoa, etenkään uutisten muodossa. Jos osake liikkuu vahvassa trendissä suuntaan tai toiseen, takana on lähes aina markkinoiden tiedossa oleva muutos yhtiön tuloskunnossa.

 En tiedä kuin karkeasti arvaillen, mitä kaikkia teitä tämä tieto kulkee markkinoille. Mutta niin usein olen ilmiöön törmännyt, että itselläni ei ole hitustakaan epäselvyyttä siitä, että markkinoilla on runsaasti tietoa yhtiöiden kehityksestä käytännössä reaaliajassa. Osakkeiden reippaita nousuja ja laskuja seuraavat myöhemmin kurssien suunnan selittävät uutiset, joskin uutisten pohjalta toimivan sijoittajan kannalta aina liian myöhään. Usein käy niin, että päällisin puolin yllättävä uutinen ei juuri vaikuta osakkeen kurssiin, tai vaikuttaa siihen jopa eri suuntaan kuin olisi loogista. Syy on se, että uutinen on jo ollut markkinoiden tiedossa – tai ainakin osan markkinoista, niin sanotun viisaan rahan.

 Nimenomaan osakekurssin suunnan ja yhtiön tuloskehityksen välillä on kokemukseni mukaan erittäin voimakas yhteys. Tältä osin markkinat toimivat varsin tehokkaasti ja ennakoiden. Toisaalta osakkeiden hinnoittelun suhteen markkinoiden tehokkuutta ei voi aina kehua. Etenkin suhdanteiden käänteissä hinnoittelu vääristyy. Edellisen noususuhdanteen huipulla 2007 osakkeiden arvostustasot olivat karanneet epärealistisen korkealle, etenkin kun huomioidaan korkea korkotaso. Suomalaisten osakkeiden P/E-luvut huitelivat järjestään päälle 20:n.

 Karkeinta virhehinnoittelu on sektorikohtaisissa buumeissa, kuten tapahtui it-osakkeissa 2000-luvun taitteessa. Niistä tuli järjettömän ylihinnoiteltuja kaikilla mittareilla katteettomien odotusten varassa. Nimenomaan pitkän aikavälin perspektiivissä markkinoiden arviokyky pettää herkimmin. Se on ymmärrettävää, sillä yritysten ja talouden muutoksia on vaikea ennustaa vuosien päähän. Niin negatiiviset kuin positiiviset yllätykset ovat sitä todennäköisempiä, mitä kauemmas ajassa on nähtävä eteenpäin. Ja kauas tulevaisuuteen on helpoin sijoittaa suuret unelmat, joiden varassa osakekurssi nousee epärealistisen korkealle.

 Laskusuhdanteen pohjassa osakkeiden hinnat painuvat kohtuuttoman alas, kun huomioidaan yritysten pitkän aikavälin tuloskunto, ja usein reaalinenkin. Moni osake sukelsi rahoituskriisin keskellä kymmeniä prosentteja, vaikka yrityksen tulos ei oleellisesti notkahtanut. Tällaisia yhtiöitä olivat esimerkiksi Fortum ja Kone. Ne rojahtivat todelliseen alennusmyyntiin millä tahansa mittarilla tarkasteltuna.

 Oman kokemukseni osakemarkkinoista voisikin tiivistää siten, että ne ovat tehokkaat näyttäessään yhtiöiden ja reaalitalouden suuntaa, mutta hinnoittelussa huomattavasti epätehokkaammat. Näin tapahtuu etenkin lyhyellä aikavälillä, pörssien keskipitkien trendien yhteydessä. Osakkeethan nousevat ja laskevat kymmeniäkin prosentteja muutamien kuukausien sykleissä. On selvää, että näin voimakkaasti eivät yritysten näkymät ja tuloskunto heittele noin lyhyessä ajassa kuin harvoin.

 Lyhyen aikavälin volatiliteetti kuvastaakin enemmän markkinoiden joukkopsykologiaa kuin talouden fundamentteja. Kun osakemarkkinoilla tapahtuu trendin käänne, olkoon ylös tai alas, ruokkii se itseään psykologisista syistä. Suuri osa sijoittajistahan ei saa keskeistä markkinatietoa kuin myöhästyneenä, ja vajavaisen tiedon varassa he kulkevat massan mukana niin ylä- kuin alamäet. Optimismi nostaa osakkeita, pessimismi laskee – kunnes trendi on ajautunut liian kauas eli yliostetuksi tai – myydyksi. Ennen pitkää trendiin syntyy korjausliike, jossa massapsykologia alkaa pian taas ruokkia itseään, eli trendi jatkuu taas liian kauas. Näin syklit aaltoilevat.

 Pitkät trendit yksittäisissä osakkeissa ja pörsseissä sen sijaan noudattavat varsin tehokkaasti tiedossa olevaa kehitystä. Pörssit nousevat noususuhdanteessa, koska reaalitalouskin nousee. Ja ne laskevat laskusuhdanteessa reaalitalouden mukaisesti, joitakin kuukausia käänteitä ennakoiden.

 Tällä perusteella kaltaiseni trendejä hyödyntävän osakesijoittajan tehtävä on kahtalainen. On löydettävä osakkeita, joiden pitkä trendi on nouseva, eli yhtiöiden kehitys on markkinoiden parhaan tiedon mukaan myönteinen. Toisaalta on mahdollisuuksien mukaan hyödynnettävä virhehinnoittelua, eli massapsykologian kuumentumista suuntaan ja toiseen. Ylikuumentuneet osakkeet on myytävä pois ja odotettava hintojen putoamista. Ostot täytyy kohdentaa nouseviin ja alihinnoiteltuihin osakkeisiin. Niitä on tarjolla laskevien trendien lopussa. Erittäin edustavan sellaisen näimme viimeksi muutama viikko sitten, kun Japanin katastrofi laukaisi hurjan myyntipaniikin.

 Kokonaisuutena arvioisin tämän hetken markkinatilannetta, että osakkeet ovat edelleen maltillisesti hinnoiteltuja, vertaammepa niitä reaaliaikaisiin tuottoihin, odotuksiin tai rinnakkaisiin sijoituskohteisiin. P/E-luvut ovat kohtuulliset etenkin kun ottaa huomioon, että elpyminen on vasta päässyt vauhtiin, ja keskuspankit vasta harkitsevat korkopolitiikan kiristämistä. Työttömyys on korkealla, joten suhdanteen huipulle pitäisi olla vielä pitkä matka. 2007 korot olivat korkealla, ja tuskailtiin työvoimapulaa, eli laskusuhdanteen oireet olivat selvät. Osakkeiden arvostustasot huitelivat silti taivaissa. Sitä tilannetta emme ole vielä likikään.